[专栏] 哪些币种在价格上涨时会变得更强

比特币上涨的比喻性图像。来源=Doug Kelley/ Unsplash

最近我接触到一种非常有趣的逻辑，来解释ZEC（零币）价格上涨的原因。那就是ZEC的价格越高，其表现就越好。

一般资产的价格上涨意味着其变得更加昂贵，吸引力下降。如果企业的利润保持不变，而股价翻倍，那么估值压力就会加大。在用同样的金额回购自家股票时，能够注销的股票数量也会减少一半。

然而，某些虚拟资产（数字资产）可能正好相反。随着价格的上涨，网络的安全性和流动性增强，能够容纳更多资金，从而使产品本身变得更好。

听到这个逻辑后，我看到了评估数字资产的另一个标准。

价格的上涨和下跌对数字资产的内在价值和产品竞争力有何影响？

价格上涨如何改善ZEC的产品

ZEC强势论的核心并不仅仅在于“隐私需求将增加”。

在ZEC中，用户可以选择公开地址和保护地址（shielded address）。随着进入保护交易的ZEC规模增大，区分单个交易变得更加困难，更多资金可以在保护隐私的情况下流动。

此时价格便介入了。

当ZEC价格上涨时，即使相同数量的ZEC进入保护池，该池的美元规模也会增大。数百万美元规模的池子自然无法容纳数十亿美元规模的资金。价格上涨还会增加矿工的安全预算和市场流动性。

如果将其表达为一个循环结构，可以如下表示：

ZEC价格上涨 → 保护池的经济规模扩大 → 作为隐私资产的可用性增加 → 流动性和需求增加 → 进一步的价格上涨

价格上涨不仅仅使现有的代币持有者变得富有，还提升了网络的经济容量和可信度。拥有这种结构的资产，价格上涨并不意味着高估。相反，在某些区间内，价格上涨会增强基本面。

不过，保护池的美元价值增大并不意味着匿名性会以相同的比例提高。隐私还受到参与者数量、交易频率、金额分布、钱包使用方式等因素的影响。尽管如此，价格与产品效用之间确实存在明显的正反馈关系，这一点值得关注。

比特币为何在价格上涨时变得更强

这种反身性在BTC（比特币）身上表现得最为成功。

比特币价格上涨时，矿工获得的奖励的美元价值也随之增大。投入更多的矿机和电力，攻击网络所需的成本也随之提高。随着流动性增加，更多的大型机构和资金可以进入市场，作为抵押资产的利用度也提高。

价格上涨提升了知名度，知名度增加了持有者和基础设施，扩大的网络又进一步增强了资产的可信度。

价格上涨 → 矿工安全增强 → 流动性扩大 → 社会信任增加 → 价值储存需求扩大

黄金也是因为价格高才有价值，而因为有价值而保持高价。货币性质的资产，其价格与价值并非完全分离。价格本身就是构成信任、流动性和可交换性的一部分。

XMR（门罗币）也具有类似的特性。价格上涨并不直接改善其密码学隐私，但矿工的安全性、流动性和隐私购买力却在增加。如果说ZEC是因价格上涨而显著改善产品经济容量的资产，那么XMR更接近于已经完成的隐私产品的可用范围扩大。

网络代币是双面性的

以太坊、索拉纳等智能合约平台则更为复杂。

当ETH（以太坊）或SOL（索拉纳）价格上涨时，质押奖励的美元价值和攻击网络所需的经济成本也随之增大。生态系统的抵押价值和总存款资产也在增加。开发者和资本的涌入，结果可能增强网络效应。

然而，反向效应也存在。代币价格上涨可能会提高用户所承担的手续费和验证者的进入成本。当然，实际的手续费是由网络需求、手续费市场和单价调整决定的，因此代币价格并不会一对一地移动。但代币价格上涨确实在提高安全性和抵押价值的同时，也增加了进入成本和估值压力。

在这种资产中，价格上涨并不会单方面改善产品。

价格上涨 → 经济安全和抵押力增强

价格上涨 → 使用成本和投资进入负担增加

以太坊、索拉纳、BNB、SUI、阿瓦兰奇等大致处于这一中间地带。它们的价值并非仅由代币价格决定。实际用户、应用程序和手续费需求必须共同增加，才能维持积极的反身性。

业务型代币更接近股票

而像Hyperliquid、AAVE、PUMP、Raydium等业务型协议则需要以完全不同的方式来看待。

它们的核心在于交易手续费、贷款收益、代币发行手续费等实际收入。如果产生的收益能够与回购、销毁或代币持有者奖励相连接，那么它们就可能成为优秀的业务。

然而，价格上涨并不意味着产品会直接改善。

HYPE（Hyperliquid）的代币价格翻倍，并不会使交易所的成交速度翻倍，或用户数量翻倍。如果收入保持不变，那么用同样的回购资金能够购买的代币数量将减少一半。代币持有者的预期收益率也会降低。

代币价格上涨 → 市值相对于收入的上涨 → 回购收益率下降 → 额外上涨负担增加

这些资产虽然以数字资产的形式存在，但其价值评估方式正逐渐接近股票。必须区分项目是否优秀与价格是否合理。再好的项目，如果收入增长不及价格上涨快，投资吸引力就会下降。

但这并不意味着业务型代币就劣于其他。像HYPE这样发明新的交易基础设施并创造实际外部需求和收入的项目，可能会拥有非常强的经济护城河。然而，这些代币的价格上涨并不会像比特币或ZEC那样自动改善产品。最终，利润和市场份额必须跟随价格而来。

代币价格扭曲产品的情况

在某些实用型代币和DePIN（去中心化物理基础设施网络）项目中，价格上涨反而可能损害产品竞争力。

想象一下一个用代币奖励计算、存储和无线通信等现实服务的网络。当代币价格暴涨时，支付给供应商的奖励的美元价值也会急剧增加。更多的商家和设备进入网络。

问题在于，实际客户需求并没有相应增加。

代币价格上涨 → 供应商激增 → 超过需求的设备扩张 → 奖励代币抛售 → 价格下跌

在这种情况下，价格上涨并不是需求增加的结果，而是作为供应扩大的补贴。没有外部客户支付的收入，仅靠代币奖励维持的网络容易变成循环的金融结构。

在评估像Lens、Akash Network、Filecoin等DePIN项目时，重要的并不是代币价格或供应商数量，而是没有购买代币的外部客户是否真正购买了服务，以及这些收入是否比代币奖励增长得更快。

模因币是价格本身就是产品

模因币则处于另一个极端。

像DOGE（狗狗币）、SHIB（柴犬币）、PEPE（佩佩币）这样的资产，价格、关注度和社区是相互交织的。人们持有和讨论的行为本身就是产品的一部分。有人说“关注即货币”。

价格上涨时，媒体曝光和社交媒体活动增加，更多的交易所和服务支持这些代币。流动性增加，参与者再次涌入。从这一点来看，模因币具有非常强的反身性。

但这种结构在价格下跌时正好相反。

价格下跌 → 关注度减少 → 流动性萎缩 → 社区流失 → 进一步下跌

比特币有安全性、流动性和价值储存需求作为基础。隐私币则有抗审查交易的效用。纯粹的模因币在价格和关注消失后所剩无几。

模因币更像是“在价格上涨时变得更好的资产”，而不是“价格上涨时变得更好的资产”。

评估数字资产的四个问题

应用这一框架，数字资产大致可以分为四类。

第一类，价格上涨增强安全性、流动性和货币效用的资产。这包括比特币、ZEC和XMR。

第二类，价格上涨增强网络，但同时也提高使用成本和估值负担的资产。这接近以太坊、索拉纳等主要智能合约平台。

第三类，价格增长比代币价格更重要的业务型代币。HYPE、AAVE、PUMP、RAY等是代表。

第四类，代币价格作为供应商补贴，可能扭曲产品经济性的资产。这包括许多缺乏实际需求的DePIN和实用型代币。

因此，在观察新代币时，不仅要关注技术或叙事，还需要提出以下问题。

代币价格翻倍时，产品是否真的变得更好？

如果产品变得更好，安全性、流动性、抵押力和用户体验中哪些方面得到了改善？

价格上涨是否会导致用户成本或供应扭曲？

在价格下跌一半后，产品的需求和收入是否仍然存在？

尤其最后一个问题至关重要。在牛市中，几乎所有代币看起来都像好产品。因为奖励价值的提升，供应商、开发者和社区都会涌入。然而，只有在价格下跌时，用户仍然存在并产生外部收入，才能称之为真正的产品。

价格既是结果也是原因

在传统的价值评估中，价格是企业价值的结果。企业创造出好的产品并增加利润时，股价上涨。仅凭股价上涨并不能说明产品变得更好。

在数字资产中，这种因果关系有时会被颠倒。因为价格上涨，安全性增强，流动性增加，更多用户可以放心参与。价格既是结果，也是构成基本面的原因。

正是这一点将数字资产与传统股票区分开来。

然而，并非所有代币都具备这种反身性。有些代币在价格上涨时产品变得更好，有些代币则是以更高的价格购买同样的业务，还有些代币则是价格上涨反而扭曲了产品的经济结构。

最终，重要的并不仅仅是“这个代币的价格会涨吗”这个问题。

价格上涨时，是否会成为更强的资产，还是仅仅变得更昂贵？

这个问题可以成为区分在下一个牛市中存活的数字资产与短暂受关注后消失的代币的有用标准。