永续合约主导比特币和以太坊市场：SpaceX案例展示其影响力

永续合约早已成为市场寻找比特币、以太坊及其他加密资产公允价格的主要机制之一。当这些工具应用于私人公司SpaceX在上市前，交易者们比华尔街更接近真实的需求评估。

如果问到加密货币的价格是如何形成的，许多人会想到现货市场：买家在交易所与卖家见面，最后一笔交易成为当前价格。对于比特币、以太坊和大部分加密市场来说，这种情况已经简化了好几年。

在实践中，永续期货或称为“永续合约”扮演着越来越重要的角色。这是一种没有到期日的杠杆合约：交易者并不直接购买资产，而是对其价格开设多头或空头头寸。为了维持这样的头寸，交易者需要提供保证金，关注保证金水平，并定期支付或获得资金费用。如果价格急剧反向，且保证金不足，交易所可能会强制平仓。

据估计，永续合约占加密期货总交易量的约93%，其日交易量经常超过同一资产的现货交易量。

期货合约总是有结算日期。在这个时刻，其价格会强制与其跟踪的工具的现货价格趋同。这个工具被称为基础资产。永续合约没有这样的日期：头寸可以无限期持有，但需要支付或获得资金费用——这是一个在一天内会变动的利率。

永续合约与期货合约的区别

• 期货合约：有到期日，期满后通过交割资产或现金结算。
• 永续合约：没有到期日，因此合约通过保证金和资金机制维持。
• 结算机制：期货合约的价格在结算日与现货价格趋同，而永续合约则通过资金费用维持这种趋同。
• 清算：在两种情况下，带杠杆的头寸可能会被强制平仓，如果保证金变得过小；而永续合约的这种风险尤其明显，因为头寸可能会长时间悬而未决，并且持续对价格波动作出反应。

还有哪些衍生合约

• 经典期货：在未来以预定条件购买或出售资产的合约。
• 期权：赋予以特定价格购买或出售资产的权利，但不强制执行。
• 互换：双方在交易中交换现金流或价格差异的协议。

什么是反向永续合约

反向永续合约的结构是保证金和结算以基础加密货币进行，例如BTC，而头寸的价值通常与资产的美元价格挂钩。在普通的线性永续合约中，结算通常以稳定币或法定货币进行，因此利润和损失更容易以美元计算。

• 主要区别：在反向合约中，头寸的结果不仅取决于价格的方向，还取决于保证金存储在哪种加密货币中。
• 典型场景：BTC持有者可以使用反向永续合约来对冲比特币的美元价格，而不必出售BTC。

为什么价格越来越多地在衍生品市场上形成

市场微观结构研究者多次试图理解比特币首次考虑新信息的确切位置。换句话说，哪个平台引发了动量，而哪些市场则在追赶。在许多研究中，答案倾向于衍生品。

卡罗尔·亚历山大及其合作者在《金融市场杂志》的研究中得出结论，非监管平台上的永续互换是比特币价格发现的最强来源。监管期货和美国现货交易所通常对已经开始的运动反应更快，而不是引发运动。

另一项研究将Binance的无到期合约市场视为碎片化加密市场中价格形成的主要中心。这里并没有完全的明确性：部分研究表明，在某些频率或压力事件期间，现货市场可能会领先于衍生品市场。但近年来的总体趋势是：越来越多的信号来自于衍生工具市场。

历史上，我们看到无到期期货在熊市反弹期间更常引导价格。例如，对比特币无到期期货的需求增长，早于2026年1月和2026年4月-5月的价格波动，——CryptoQuant研究主管胡里奥·莫雷诺指出。

他说，在这些时期，现货需求下降，而对无到期合约的兴趣则相反地增加。因此，正是无到期合约市场推动了价格上涨，尽管现货市场的需求在此期间减少。

融资利率如何将无到期合约与现货市场保持接近

主要问题是，无到期合约为何应当保持在基础资产价格附近，尽管它没有到期日。答案是融资利率。每隔几小时，交易中更为繁重的一方会向另一方支付费用。

如果无到期合约的价格高于现货，持有多头头寸的交易者，即那些押注价格上涨的人，会向持有空头头寸的参与者支付费用。这使得持有多头头寸的成本增加，并逐渐将合约价格拉回基础资产的价格。如果情况相反，则空头支付费用。简单的例子：在一笔10,000美元的头寸和0.01%的融资利率下，每个周期的支付为1美元。对于一笔交易来说，这个金额看起来不大，但在高杠杆和长时间持有头寸的情况下，这些支付会迅速影响结果。

因此，融资利率同时作为锚定、情绪指标和实际支出项目。对于某些参与者来说，它几乎与价格本身一样重要：保证金交易放大了利润和损失，而持续的支付可能显著改变头寸的最终结果。

交易者为何使用无到期合约

• 投机：交易者开设多头或空头，以便在价格波动中获利，而无需购买实际资产。
• 对冲：资产持有者可以开设相反的头寸，以部分保护自己免受价格下跌的影响。
• 套利：市场参与者利用现货、期货和融资利率之间的差异，当价格差异过大时进行交易。

我们对100多位交易者进行了调查。那些真正利用平台进行自信交易的人希望看到可预测性，而不是另一个需要单独解读的指标，——Grvt交易平台的联合创始人洪耶亚说。 如果你持有一个方向性头寸几周，融资利率并没有提供关于市场的任何新信息。它只是消耗利润和损失，直到你等待你的情景实现。用户向我们描述的正是这样，而不是市场的想法信号，——他补充道。

SpaceX成为无到期合约的实时测试

这样市场的运作并不一定需要现货。在5月和6月，全球最引人注目的市场之一是尚未向公众投资者出售股票的公司。这里指的是伊隆·马斯克的SpaceX，而围绕它的交易是建立在加密基础设施上的。

SpaceX以每股135美元的价格估值为750亿美元的创纪录首次公开募股，并于6月12日在纳斯达克开始交易。但早在此之前，Binance、Coinbase、Hyperliquid等平台的交易者已经在买卖预IPO的无到期合约。这些工具的设计旨在反映公司的预期估值，而非实际股票价格。

首个发言的是Hyperliquid：5月18日，链上衍生品交易所推出了SpaceX的合成永续合约。Binance于5月21日开设了SpaceX市场，Coinbase于6月4日加入。随后，BitMEX、Bitget和OKX也推出了类似的合约。

永续合约通常在哪些地方交易

• 流行平台：Binance、Coinbase、Hyperliquid、BitMEX、Bitget和OKX——在这个案例中，它们作为这些合约的市场或基础设施。
• 基本步骤：选择平台，存入保证金，选择合约，设定杠杆和头寸大小，然后关注保证金、融资利率和清算风险。

最有趣的事情发生在市场可以验证准确性的时候。在Hyperliquid和Binance上市前，SPCX的交易价格约为170美元每股。这明显高于承销商设定的135美元的IPO价格。

第二天，SPCX股票开盘，交易期间价格一度超过176美元，首日收盘于161美元，涨幅19%。最终价格几乎与市场对永续合约的预期一致。对杠杆感兴趣的散户交易者比准备了数月的银行更准确地评估了首日的需求。

IPO价格与永续合约价格之间的差异是交易的主要机会。永续合约市场对SpaceX的估值远高于135美元，因此交易者可以在上市前购买合约，并押注价格的收敛。

机制很简单：每个这样的合约在交易开始后会自动切换到SpaceX股票的实际价格。这意味着，上市前的合约价格与实际开盘价之间的差距会自动缩小。考虑到IPO的认购量约为四倍，许多人认为交易的方向相当明显，而机会窗口仅存在于上市之前。

永续合约的交易风险

• 杠杆不仅加速利润，也加速亏损。
• 如果保证金不足，头寸可能会被强制平仓。
• 融资利率可能会逐渐侵蚀交易结果。
• 价格剧烈波动和流动性不足可能导致执行价格低于预期。
• 永续合约对需求的感知较好，但对未来的供应压力和销售限制的考虑较差。

这一事件很好地展示了永续市场的强项和弱项。

• 永续合约的优势：它们迅速捕捉市场情绪和购买意愿，提供杠杆访问，并允许快速增加或减少市场风险。
• 永续合约的缺点：它们对未来的供应压力、销售限制和对任何公司重要的企业细节的视野较差。

在这个意义上，SpaceX的股票不仅仅是交易所的一个代码。这也是一个与所有权、限制和未来销售相关的会计资产；其价值可能影响所有者和投资者的资产负债表。加密货币的运作方式不同，但市场逻辑相似：价格往往在风险更活跃和交易量更高的地方产生。

SpaceX案例以极端的形式证实了在比特币和以太坊的常规交易中已经显现的现象：衍生品越来越多地引导市场方向，而现货市场则随之调整。衍生品的强项在于快速捕捉需求，而弱项则是对未来供应几乎完全失明。每当比特币出现拉升或剧烈下跌时，这一点都值得记住，因为这种变化最初会在融资利率中显现，随后才会影响现货市场。

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